炒股就看金麒麟分析师研报，泰斗，专科，实时，全面，助您挖掘后劲主题契机！
【兴证策略】深度领路“合肥模式”
开始：尧望后势 作家：兴证策略团队
一、地方国资正在成为本轮并购重组的主导力量2024年以来，并购重组手脚优化资源配置、引发市集活力的重要道路，计算政策收敛完善、优化。从岁首证监会召开支援并购重组的谈话会，到4月国务院发布本钱市集新“国九条”进一步饱读舞并购重组，再到近期证监会发布的“科创板八条”、“并购十六条”，国度高度可爱并购重组对于高质地发展的重要作用，多项并举活跃并购重组市集。而跟着政策络续优化，2024年国内上市公司并购重组进程也彰着加速，尤其是下半年以来络续提速。松手2024年12月27日，2024年以来A股上市公司初度裸露并购重组1423单，触及金额超6500亿元，其中触及要紧并购重组55单，远超昨年的38单。
与13-15年并购重组周期不同，本轮并购重组市集上一个显明的特征是，地方国资的参与活跃度络续晋升，正在成为本轮并购重组市集上的重要主导方。一方面，2024年以来已有至少29家上市公司实控东谈主从个东谈主或无实控东谈主变更为地方国资，表露其正在本钱市集上加速收购上市公司。另一方面，地方国企主导的并购重组案例触及金额占比大幅攀升至32.4%，为2012年以来最高水平。
这一趋势背后，折射出的是地方政府正在探索的本钱招商新模式。夙昔传统的招商引资模式，是地方政府之间通过比拼地盘、税费和补贴等优惠政策来眩惑投资。后续来看，一方面，在房地产下行的配景下，“地盘招商”难以为继；另一方面，2024年6月13日出台的《公道竞争审查条例》将各地的税收优惠和财政奖补纳入审查范围，二十届三中全会上也明确提议“纪律地方招商引资规定轨制，严禁行恶违纪赐与政策优惠行径”，“补贴招商”的模式也被叫停。地方政府亟需找到招商引资的新旅途。
在此配景下，各地方政府的眼神立时投向本钱市集。通过收购上市公司限度权，引进优质款式落地，并以此为平台整合腹地上风产业，作念大作念强产业集群，这种“以投带引”的念念路，未始不是一种更平直灵验的招商模式。
而合肥在这一模式上的当先跑通，成为不少地方政府“心动”的开始。“以投带引”的招商模式对合肥而言已不算“新”，而是其履行已久的发展计谋。“不沿江、不沿淮、不靠海”的合肥恰是靠着这种独到的产业投资方式和科技革新模式，竣事经济增长“弯谈超车”，“芯屏汽合”“急毕生智”（集成电路、新式表露、新能源汽车、东谈主工智能赋能制造业交融、安全救急、智能末端、生命健康、东谈主工智能）已成为合肥的八大表象级产业地标，“合肥模式”也引发平日热议和良善。
合肥模式的中枢，即登科安妥其发展导向的企业，通过政府主导成立产业创投基金，收购企业股权，引入优质款式落地，从而反哺经济增长、处事和产业升级。在竣事金钱升值后，国资股权有序退出，增厚税收基础的同期，赓续参加下一个款式，形成本钱市集与实体经济之间的良性轮回。合肥市现在依然形成三个专化的国有本钱投融资平台，灵验地施展了国有资金的杠杆作用，引入京东方、创立合肥长鑫、纾困蔚来汽车，告捷引进集成电路、新兴表露、新能源汽车等多个产业集群，助力经济转型升级。
从“因素招商”到“本钱招商”，合肥市政府凭借其主动手脚的担当、长期的发展想法和专科的投资才气，当先买通了本钱市集助力招商引资的新旅途，成为各个地方政府争先学习的样本。闻明创投圈的“合肥模式”是若何成型的？它的告捷将给本轮并购重组市集带来哪些计谋意旨和新机遇？咱们通过归来合肥两个知名的投资款式——引入京东方、纾困蔚来汽车，试图规复合肥产业投资模式的演进旅途和制胜之诀，为本轮地方政府通过并购重组推动经济高质地发展的新模式提供模仿和投资印迹。
二、合肥模式典型案例一：引入京东方，成为“表露之齐”
半导体表露行业是典型的高本领行业，亦然我国21世纪初络续受制于东谈主的枢纽卡脖子本领。21世纪之初，全球液晶表露面板市集照旧三星、索尼、LG等日韩企业的六合。彼时，我国并未掌抓平板液晶表露本领，80%的平板液晶依赖于入口。而部分厂商联手操控平板液晶的价钱和供应量，导致中国度电行业堕入“缺芯少屏”的瓶颈期。为竣事本领冲破，京东方手脚国内龙头企业，于2003年斥巨资收购韩国当代集团的液晶表露器业务，并以此为依托，在北京亦庄经济本领设备区投开国内首条自主表露分娩线（即第 5 代TFT-LCD 分娩线），告捷填补了国内 TFT-LCD 表露产业的空缺。此后，其又斟酌成就第6代分娩线。
成就新的分娩线，需要百亿级别的资金参加。但受行业周期变动、外洋金融危急等的影响，彼时的京东方刚从相接亏空、ST摘帽的阴云中走出，本人无法承担成就新分娩线、发展新本领所需的大齐投资。同期，其通过与国内同业在深圳、上海共建分享新代线的斟酌也因为日本夏普公司的专诚搅局而未能扩张。
多处碰壁的京东方初始收敛寻找其他配合可能，并最终于 2008 年9月与合肥达成配合计算。经过屡次搏斗，2008年9月12日，京东方与合肥市东谈主民政府、以及旗下两个国资平台签署投资框架条约，细目在合肥投资成就一条6代全工序分娩线。款式本钱金共计90亿元，其中合肥市政府出资60亿元，并同意在后续增发不告捷时将兜底一谈的90亿元，而其时合肥市一年的财政收入仅有161亿元。
其时的合肥看中并决定投资京东方，并不是贸然为之，而是出于长期的产业决议。彼时的合肥依然成为了国内三环球电制造基地之一，并依然通过招商引资方式为四环球电配备了相应的高卑劣产业链，然则唯有缺失了彩电分娩中重要的一环——屏幕。投资京东方，合肥也正在找一个产业冲破的契机。
通过施展国有资金的杠杆作用，眩惑社会本钱入局，合肥市政府达到了“四两拨千斤”的后果。2009年6月10日，京东方公告其凯旋完成增发，召募资金达120亿元。其中，由于8家社会本钱认购奋勇，共计出资90亿元，因此合肥市政府不仅莫得用到90亿兜底的同意，且仅出资30亿元（合肥鑫城和合肥蓝科各出资15亿元），便撬动了120亿元的款式落地，充分体现出洋有本钱的杠杆作用。本次增发后，合肥鑫城和合肥蓝科永诀持有京东方上市主体7.55%的股权，均进入京东方前五大推动行列。
2010年11月，合肥6代线已初始量产，距离其破土动工仅18个月，创造了行业古迹。这一条产线分娩出了大陆第一台32寸液晶屏幕，不仅竣事了合肥市在液晶面板产业上零的冲破，也助力中国面板表露产业络续冲破本领瓶颈，竣事从跟跑、并跑到领跑的跳跃式发展。
此后，合肥市政府又通过雷同的方式，赓续于2012年和2016年投资了京东方第8.5代和第10.5 代TFT-LCD分娩线，并永诀在2014年、2015年完成对6代线的投资收回。这一系列举措，不仅为合肥国资带来了丰厚的投资收益，更买通了“股权投资-款式落地-择机退出-重新筛选新款式”这一放大国有本钱、激活政府信用的产业投资通谈。而通过政府辅导的产业训导，京东方也从一家收入仅有六千万元范围的电子元器件公司起步，迟缓成长为年收入超千亿元的全球出货量第一液晶面板商。
此自后的事实也阐述注解，合肥对京东方的投资是一次极具答谢的计谋布局，引入京东方就终点于引入了通盘表露产业。龙头企业款式落地带来的产业会聚效应，眩惑了包括驱动芯片、基板玻璃、枢纽材料、高纯化学品、偏光片等高卑劣企业超百家，形周至产业链布局，推动合肥成为世界闻明的“表露之齐”。从这一角度看，合肥通过对京东方的投资，探索出的亦然“领军企业-要紧款式-产业链条-产业集群”的产业发展旅途。在此历程中，合肥也告捷将平板表露及电子信息产业发展为其主导产业，完成了产业结构的优化升级和经济发展的质变。
三、合肥模式典型案例二：纾困蔚来汽车，剑指“新能源汽车之齐”
2019年，工信部发布《新能源汽车产业发展决议（2021—2035年）》征求意见稿，其中指出到2025年我国新能源汽车新车销量占比达到25%傍边。在此政策辅导下，合肥市政府将推动产业转型的计谋指标指向了新能源汽车。
事实上，合肥在夙昔的发展中，依然在汽车工业上积蓄了较为深厚的底蕴。两家老牌原土企业江淮汽车和安凯汽车自上世纪 60 年代的收敛探索，为其在汽车工业上的发展奠定了基础。除了江淮和安凯这么的原土企业，合肥还引入长安、奇瑞等车厂投资成就工场或基地。
而合肥的发力新能源汽车的基础，在蔚来落户之前也已有铺垫。整车方面，江淮从 2002 岁首始入辖下手研制新能源汽车，2016 年进入新能源汽车市集，为国内最早涉足新能源汽车的车企之一。中枢零部件方面，原土能源电板企业国轩高科为行业第二梯队头部选手，装机量仅次于宁德期间和比亚迪。发力新能源汽车的本领基础具备，合肥穷乏的，是一家龙头企业的优质款式带来的发射效应，带动通盘产业集群的发展。
这也便是为何，在蔚来靠近命悬一线之际，合肥选拔绝不彷徨地入手救援。2019年，在“免费质保、免费换电”服务带来的高成本、重复新能源补贴退坡的双重压力下，蔚来汽车亏空络续扩大，账面现款也萎缩至仅剩8.63亿元。大齐亏空的蔚来急需融资输血，而蔚来董事长李斌跑了宇宙18个城市恰谈配合齐没能告捷。
就在这时，蔚来得到了合肥送来的“救命钱”。2020年4月29日，蔚来与合肥建投、国投招商、安徽省高新投组成的合肥计谋投资者签署了对于投资蔚来控股有限公司（即“蔚来中国”）的最终条约。凭据条约，计谋投资者将总共向蔚来中国投资70亿元，持股比例为24.1%。
合肥投资蔚来的交换条款，即为产业落地。凭据条约，蔚来需要将其中国总部成就在合肥经济本领设备区，况且将其在中国的中枢业务及金钱，包括汽车研发、供应链、销售和服务及NIO Power参加蔚来中国。昭彰，通过本次投资，合肥正不才一盘推动经济转型升级和产业集群发展的大棋。
合肥国资此次仅用了一年的时辰，便回收了通盘投资成本，还畸形获取了丰厚的收益。蔚来与合肥政府的投资条约落地后，迎来了大级别的上升，答谢了合肥的计谋想法。蔚来也在第一时辰启动了对合肥国资股份的回购。2020年9月至2021年9月，蔚来分三次以总共105亿元范围，回购了合肥国资持有的部分股份。至此，合肥国资手中依然抓有蔚来中国接近8%的股份，并畸形获取了35亿元的投资答谢。
更重要的是，以引进蔚来为抓手，合肥告捷打造了通盘电动汽车产业集群。蔚来中国总部在合肥的落地，不仅推动其与已有的产业基础进行互动配合，包括蔚来与江淮汽车配合成立江淮蔚来制造基地等，还告捷眩惑了其他著名车企慕名前来配合，2021年比亚迪基地落户合肥长丰，大众汽车也在2023年于合肥建立了德国总部之外的首个新能源汽车研发、革新和部件采购中心。“以老带新”、“新老共进”，形成的是产业会聚的正轮回效应。现在，合肥依然形成了以整车制造为中枢，零部件、配套、服务为蔓延的完满产业链方式，会聚产业链企业千余家（其中规上企业305家）。
通过产业集群的打造，合肥也在中国汽车产业的河山中占据着越来越重要的位置。2023年，安徽省汽车产量达249.1万辆，居宇宙第二位；其中新能源汽车产量86.8万辆，居宇宙第四位。2024年1-8月，安徽汽车产量稀奇210万辆，其中新能源汽车约94万辆，依然双双跃居宇宙第二。其中，合肥汽车产量111.7万辆，同比增长31.1%，新能源汽车78.3万辆、同比增长72%，远高于宇宙增速。
2024年9月29日，蔚来公司再次宣布，与四年前同样的三家计谋投资者签署计谋投资条约，它们将以东谈主民币33亿元现款增资认购蔚来中国的新刊行股份。合肥国资与蔚来的故事，仍在赓续。
四、从“合肥模式”看本轮活跃并购重组市集的计谋意旨从京东方到蔚来，回溯合肥知名投资案例，不错看到，其中长久不变的中枢逻辑，便是充分施展政府创投基金的资源配置才气，通过本钱市集这一纽带，以投带引，最终带动的是实体经济产业链的构建和完善。在京东方的案例中，合肥政府期骗政府资金的信用上风，以少许国资辅导巨额社会本钱参与定增，通过本钱市集将资源配置辅导至新质分娩力地方，使得京东方款式在合肥告捷落地，不仅通过获取投资收益充实了国有本钱，还带动电子信息产业成为当地工业支撑。而投资蔚来的案例，更多体现的是合肥国资对“募投管退”四大格式风控机制的把控，但其投资长久把产业的落地、联动、产生集群效应放在第一位，这亦然国资手脚PE和市集化PE的最大区别所在。
本钱市集长久是“合肥模式”进阶的枢纽一环，成为辅导资源配置的中枢平台。通过将本钱市集手脚本钱因素配置的中枢平台，辅导资金流向效益更高、后劲更广的边界，加速革新本钱的形成，从而反哺经济增长和产业升级，形成本钱市集与实体经济的良性轮回。
因此，在地盘财政难以为继的配景下，城投转型产投、以本钱促招商将成为地方政府推动经济结构转型同期扩大财政收入开始的重要选拔，而并购重组将成为资源整合的枢纽抓手。现时我国地方财政靠近相差压力和债务问题，地方政府报复需要调换财政收入结构，探索新的经济增长点。这不仅触及晋升地方国有金钱的投资效益、推动股权财政的发展，也包括支援计谋性新兴产业、促进地区经济的转型和升级。而并购重组成为了枢纽抓手，本轮活跃并购重组市集，恰是为了借助本钱市集这一高效的资源配置平台，推动完成实体经济高质地化债、高质地发展的重担。
五、围绕地方政府参与并购重组的两种模式，良善三大印迹
现时，地方政府通过并购重组参与经济发展的两种模式正在愈发明晰：1）雷同于“合肥模式”，地方政府通过收购上市公司限度权，并以此为平台整合产业链优质金钱，从而引进优质款式落地、蔓延和完善自有产业链，对于周转金钱欠债表、推动地方产业结构优化升级具有重要意旨；2）地方政府主导旗下企业进行整合，提高资源配置遵循，为进一步增强地方企业盈利才气、作念大作念强产业集群和扩地面方财政收入提供重要支撑。
围绕上述两种模式，地方政府主导的三个并购重组印迹值得良善：
印迹一：良善领有优质金钱、上风产业，地方政府积极支援和推动并购重组的地区龙头腹地股
2024年以来，多地政府先后出台政策支援并购重组，研究推动上市公司并购重组专项措施。领有优质金钱、上风产业的地方政府，通过并购重组整合行业优质资源，打造龙头企业，或向新质分娩力地方转型升级，打造第二增长极的意愿更强，比如广东、浙江、江苏、北京、上海、安徽等地区，上市公司资源丰富，且已当先发布支援并购重组举措，这些地区的龙头腹地股值得要点良善。
印迹二：地方国资平直受购、实控的上市公司
地方国资通过收购、实控上市公司，为引入产业或进一步辘集腹地资源伸开并购重组进行储备。尤其是对于其中处于新质分娩力边界、短期操办艰难、但具备发展后劲的上市民企，地方国资“以投带引”，纾困训导。
印迹三：存在产能满盈压力、“内卷式”竞争较为严重的行业龙头
现时一些行业产能满盈压力较大，通过推动吞并重组，晋升行业聚集度，是化解供给满盈、整治“内卷式”竞争的重要道路。良善其中地方国企占比拟高、比年来产能满盈、盈利承压、竞争方式有待进一步优化的行业龙头，主要包括地产、环保、券商、新能源、煤炭、化工、钢铁等。通过并购重组，加速行业出清和方式优化，增强龙头公司的竞争上风。
风险指示]article_adlist-->
政策落地不足预期、上市公司并购重组后果不足预期等。
注：文中论说节选自兴业证券经济与金融研究院已公设备布研究论说，具体论说本色及计算风险指示等详见完满版论说。]article_adlist-->证券研究论说：《深度领路“合肥模式”》
对外发布时辰：2025年1月2日
论说发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可（金麒麟分析师）的证券投资计议业务经验）
本论说分析师 ：
张启尧（金麒麟分析师） SAC执业文凭编号：S0190521080005]article_adlist-->陈禹豪（金麒麟分析师） SAC执业文凭编号：S0190523070004
保举阅读]article_adlist-->壹中国主动投资的光明畴昔
贰
积年事末岁首躁动行情若何演绎？
叁
2025年度策略：强市集，新逻辑
肆
央国企并购重组的三条选股念念路
伍
为何近期红利金钱良善度晋升？
]article_adlist-->
兴业证券股份有限公司经中国证券监督惩办委员会批准，已具备证券投资计议业务经验。
本论说仅供兴业证券股份有限公司(以下简称“本公司)的客户使用，本公司不会因接受东谈主收到本论说而视其为客户。本论说中的信息、意见等均仅供客户参考，不组成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未谈判到获取本论说东谈主员的具体投资宗旨、财务情状以及特定需求，在职何时候均不组成对任何东谈主的个东谈主保举。客户应当对本论说中的信息和意见进行寂然评估、并应同期考量各自的投资宗旨、财务情状和特定需求，必要时就法律、营业、财务、税收等方面计议大众的意见。对依据或者使用本论说所变成的一切后果、本公司及/或其关联东谈主员均不承担任何法律包袱。
本论说所载而已的开始被以为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完满性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不合使用本论说所包含的材料产生的任何平直或蜿蜒损失或与此计算的其他任何损失承担任何包袱。
本论说所载的而已、意见及臆度仅反应本公司于发布本论说当日的判断，本论说所指的证券或投资标的的价钱、价值及投资收入可升可跌，过往推崇不应手脚日后的推崇依据：在不同期期，本公司可发出与本论说所载而已，意见及臆度不一致的论说，本公司不保证本论说所含信息保持在最新状态。同期，本公司对本论说所含信息可在不发出见告的情形下作念出修改，投资者应当自行良善相应的更新或修改。
除非另行阐述，本论说中所援用的对于功绩的数据代表过往推崇。过往的功绩推崇亦不应手脚日后答谢的预示。咱们不同意也不保证，任何所预示的答谢会得以竣事。分析中所作念的答谢预计可能是基于相应的假定。任何假定的变化可能会显赫地影响所预计的答谢。
本公司的销售东谈主员、往还东谈主员以偏激他专科东谈主士可能会依据不同假定和尺度、接纳不同的分析方法而理论或书面发表与本论说意见及建议不一致的市集指摘和/或往还不雅点。本公司莫得将此意见及建议向论说通盘接受者进行更新的义务。本公司的金钱惩办部门、自营部门以偏激他投资业务部门可能寂然作念出与本论说中的意见或建议不一致的投资决策。
本论说的版权归本公司通盘。本公司对本论说保留一切职权。除非另有书面表露，不然本论说中的通盘材料的版权均属本公司。未经本公司预先书面授权，本论说的任何部分均不得以任何方式制作任何面孔的拷贝、复印件或复成品，或再次分发给任何其他东谈主，或以任何骚扰本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载包袱。
在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本论说中说起公司所刊行的证券头寸并进行往还，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务：因此、投资者应当谈判到兴业证券股份有限公司及/或其计算东谈主员可能存在影响本论说不雅点客不雅性的潜在利益冲突。投资者请勿将本论说视为投资或其他决定的独一相信依据。
投资评级阐述
论说中投资建议所触及的评级分为股票评级和行业评级（另有阐述的除外）。评级尺度为论说发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期计算证券市集代表性指数的涨跌幅，其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市集以北证50指数为基准；新三板市集以三板成指为基准；香港市集以恒生指数为基准；好意思国市集以标普500或纳斯达克笼统指数为基准。
行业评级：保举-相对推崇优于同期计算证券市集代表性指数；中性-相对推崇与同期计算证券市集代表性指数持平；藏匿-相对推崇弱于同期计算证券市集代表性指数。
股票评级：买入-相对同期计算证券市集代表性指数涨幅大于15%；增持-相对同期计算证券市集代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期计算证券市集代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期计算证券市集代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于咱们无法获取必要的而已，或者公司靠近无法猜度收尾的要紧不细目性事件，或者其他原因，以致咱们无法给出明确的投资评级。
免责声明
市集有风险，投资需严慎。本平台所载本色和意见仅供参考，不组成对任何东谈主的投资建议(大众、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司之外的东谈主士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本东谈主或其所在机构之不雅点)，亦不组成任何保证，接受东谈主不应单纯依靠本而已的信息而取代本人的寂然判断，应自主作念出投资决策并自行承担风险。凭据《证券期货投资者适合性惩办办法》，本平台本色仅供兴业证券股份有限公司客户中的专科投资者使用，若您井非专科投资者，为保证服务质地、限度投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本而已难以成就走访权限，若给您变成未便，还请留情。在职何情况下，作家及作家所在团队、兴业证券股份有限公司不合任何东谈主因使用本平台中的任何本色所引致的任何损失负任何包袱本平台肯在疏浚研究信息，交流研究教授，不是兴业证券股份有限公司研究论说的发布平台，所发布不雅点不代表兴业证券股份有限公司不雅点.任何完满的研究不雅点应以兴业证券股份有限公司崇拜发布的论说为准。
本平台所载本色仅反应作家于发出完满论说当日或发布本平台本色当曰的判断，可随时蜕变且不予通知、本平台所载本色不组成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市集推崇的判断或投资建议，不大约等同于指挥具体投资的操作性意见。
]article_adlist--> 新浪声明：此音讯系转载改过浪配合媒体，新浪网登载此文出于传递更多信息之宗旨，并不料味着赞同其不雅点或证明其形貌。著作本色仅供参考，不组成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
海量资讯、精确解读，尽在新浪财经APP
包袱剪辑：石秀珍 SF183